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《冉冉升起的呼吸制剂明星健康元》
今天我们一起梳理一下健康元，公司主要从事医药产品及保健品研发、生产及销售。
目前，公司业务范围涵盖保健品、化学制剂、中药制剂、化学原料药及中间体、诊断试剂及设备等多重领域。丰富的产品阵容及品类为公司获取了更多的市场机会及发展空间。保健品业务从集团成立之初已延续至今，“太太”“静心”“鹰牌”等知名品牌具有广泛的市场影响力。化学制剂为集团第一大收入来源，其中处方药“倍能”“壹丽安”“贝依”“丽申宝”等，非处方药“丽珠得乐”“丽珠肠乐”“意可贴”等产品占据细分市场前列。随着“舒坦琳”“丽舒同”“雾舒”等产品的相继获批上市，健康元吸入制剂产品线日渐丰富，为打造“国内吸入制剂龙头企业”的战略目标奠定坚实基础。化学原料药及中间体包含头孢系列、他汀系列及碳青霉烯系列等。中药包含抗肿瘤扶正用药“参芪扶正注射液”和感冒类药品“抗病*口服颗粒”等。诊断试剂包括新冠抗体检测试剂、HIV抗体诊断试剂及肺炎支原体抗体诊断试剂等。
呼吸科领域全球市场约亿美金，国内规模超亿，患病率攀升+需长期用药造就巨大空间，大品种辈出。支气管哮喘（Bronchialasthma，简称哮喘）和慢性阻塞性肺疾病（COPD）是临床上常见的两大呼吸系统慢性炎症性疾病，二者合计占呼吸科总销售额的近60%（医院数据）。哮喘影响约全球3亿人口，40%家族遗传史，且发展中国家哮喘患病率的不断上升，预计到年将增长至4亿，在中国约有万哮喘人群。COPD是我国第三大死亡病因。年有超过万人死于COPD，占全球死亡的6%，排单病种第三位，占我国全部死因的11%。空气污染和老龄化加大罹患呼吸系统疾病的风险，也将驱动潜在市场持续扩容，呼吸科领域患病率攀升+需长期用药造就了巨大的市场空间。国内年呼吸系统用药规模超亿元，其中哮喘和COPD市场规模约亿元，-年CAGR达14%。全球市场整体约亿美金，但从年起整体市场已经开始呈现负增长，结构性调整是一个主要原因，呈现了产品迭代的趋势。
目前国内知晓率较低，未来有望快速提升，千亿市场可期。国内目前知晓率较低，仅2.6%。《健康中国行动（-年）》提出行动目标，到年和年，70岁及以下人群慢性呼吸系统疾病死亡率下降到9/10万及以下和8.1/10万及以下；40岁及以上居民慢阻肺知晓率分别达到15%及以上和30%及以上。40岁及以上人群或慢性呼吸系统疾病高危人群每年检查肺功能1次。即现有市场有望扩容5倍以上，未来国内呼吸科市场有望达到千亿规模。
吸入制剂壁垒高，竞争格局好，以进口药品为主，国产替代空间大。吸入制剂研发、审批和生产壁垒较高，导致我国市场长期为外企占据，国产占比不到30%，有巨大的进口替代空间，对于能够攻克这些壁垒的国内药企，将成为良好的护城河，且由于较高的竞争壁垒等因素，参与玩家数量有限，竞争格局良好。
早在年，健康元依托强大的技术研发背景，重点布局并致力于成为呼吸雾化吸入治疗领域的领导品牌。目前公司吸入用布地奈德混悬液（0.5mg、1mg）、盐酸左沙丁胺醇吸入溶液（0.31mg）、吸入用异丙托溴铵溶液已陆续获批，丰富公司在儿科呼吸用药领域的产品线。截至年底，乙酰半胱氨酸吸入溶液、硫酸特布他林雾化吸入溶液及布地奈德吸入气雾剂已申报生产；妥布霉素吸入溶液、富马酸福莫特罗吸入溶液、沙美特罗氟替卡松粉吸入剂、噻托溴铵吸入粉雾剂、格隆溴铵吸入粉雾剂及茚达特罗格隆溴铵吸入粉雾剂正在临床中；盐酸左沙丁胺醇异丙托吸入溶液、盐酸氨溴索吸入溶液、马来酸茚达特罗吸入粉雾剂及异丙托溴铵气雾剂已获得临床试验批件。
公司直接及间接持有丽珠集团（.SZ，.HK）44.33%股权。丽珠集团是优质生物药的细分龙头，创新管线稳步推进，有持续稳健并且持续超预期优秀的管理层，业绩稳健持续成长。虽然参芪扶正和鼠神经生长因子两个品种面临下滑的压力，但是收入占比已经很低，当前一线品种已经是艾普拉唑系列和亮丙瑞林（创新+高壁垒特色专科药），收入结构在持续的改变。
一、吸入制剂领*企业
健康元健康元成立于年，前身为深圳爱迷尔食品有限公司，次年“太太口服液”成功上市，主营保健品；年更名为“深圳太太保健食品有限公司”；年，中华鳖精事件爆发，揭开了国内保健品市场假冒伪劣产品的黑幕。受此影响，保健品行业遭到了消费者的严重质疑。再加上国家出手整顿，整个行业出现了明显衰退。也正是在这个时候，公司选择进*药业，公司的名称从“深圳太太保健食品有限公司”变更为“深圳太太药业有限公司”；年收购深圳市海滨制药有限公司，完成从保健品企业到制药企业成功转型；1年公司上市；2年健康元通过在资本市场的多线运作成功收购了丽珠集团；3年，更名为健康元药业集团股份有限公司；5年成立焦作健康元；单抗生物有限公司成立；年成立上海方予公司，布局吸入制剂；年布局互联网等医疗大健康行业；年成立丽珠单抗（美国）公司；年吸入制剂平台复方异丙托溴铵吸入溶液、盐酸左沙丁胺醇雾化吸入溶液上市。
二、业务分析
-年，营业收入由86.42亿元增长至.22亿元，复合增长率9.37%，20年同比增长12.87%，Q1实现营收同比增长30.05%至41.45亿元；归母净利润由4.12亿元增长至11.20亿元，复合增长率22.14%，20年同比增长25.28%，Q1实现归母净利润同比增长31.10%至3.67亿元；扣非归母净利润由3.58亿元增长至9.67亿元，复合增长率21.99%，20年同比增长16.63%，Q1实现扣非归母净利润同比增长19.10%至3.35亿元；经营活动现金流由12.65亿元增长至30.25亿元，复合增长率19.05%，20年同比增长30.81%，Q1实现经营活动现金流同比增长2.50%至4.95亿元。
分产品来看，年化学制剂实现营收同比增长8.44%至66.99亿元，占比49.96%，毛利率增加0.10pp至79.66%；化学原料药及中间体实现营收同比增长12.24%至39.35亿元，占比29.34%，毛利率减少1.98pp至33.26%；诊断试剂及设备实现营收同比增长83.28%至13.83亿元，占比10.31%，毛利率增加8.94pp至70.05%；中药制剂实现营收同比下降4.70%至12.47亿元，占比9.30%，毛利减少2.16pp至72.79%；保健品实现营收同比下降5.24pp至1.45亿元，占比1.08%，毛利率增加7.77pp至68.58%。
年公司前五大客户实现营收10.06亿元，占比7.44%。
三、核心指标
-年，毛利率由60.35%提高至19年高点64.35%，20年回落至63.95%；期间费用率16年上涨至高点50.02%，随后逐年下降至35.44%，其中销售费用率16年上涨至高点38.45%，随后逐年下降至29.14%，管理费用率由10.47%上涨至17年高点10.96%，18年下降至低点6.36%，而后上涨至7.03%，财务费用率由1.54%下降至19年年低点-1.85%，20年上涨至-0.73%；利润率由9.51%提高至17年高点43.55%，18年下降至13.03%，随后逐年提高至19.07%，加权ROE由9.21%提高至17年高点33.73%，18年下降至8.84%，随后逐年提高至10.41%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，15-17年净资产收益率的提高是由于利润率和权益乘数的提高，18年净资产收益率的下降是由于利润率、资产周转率和权益乘数共振下降所致，19-20年净资产收益率的提高是由于主要是由于利润率的提高。
五、研发支出
年公司研发投入同比增长18.25%至12.61亿元，占比9.32%，资本化1.89亿元，资本化率14.98%；截止年末公司研发人员人在，占比12.49%。
六、估值指标
PB2.77，位于近3年70分位值上方。
根据机构一致性预测，年健康元业绩增速在18.21%左右，EPS为0.91元，18-23年5年复合增长率20.49%。目前股价16.06元，对应年估值是PE17.69倍，PEG0.97。
看点：
丽珠集团将继续贡献稳定业绩，丽珠单抗研发布局持续推进，呼吸科新产品开始贡献业绩，尤其值得